任晓蔡宗琦
□本报记者任晓蔡宗琦
上周上证综指下跌13.32%，创下2008年6月以来的最大单周跌幅，市场走势牵动人心。此间观察家认为，稳增长、促改革的政策红利仍将持续释放，资本市场走牛的逻辑也未发生改变，市场本身的调整更有利于夯实慢牛走势，市场无须过度恐慌。
不少市场人士认为，尽管当前宏观经济下行压力依然较大，但在党中央、国务院出台的一系列稳增长、调结构、促改革的政策引导下，未来财政政策将更为积极、松紧适度的货币政策也会持续发力，且稳增长后续政策储备工具充足，经济增速有望在三季度末触底回升。
就货币政策而言，当前偏宽松的趋势未变。央行研究局首席经济学家马骏近日下调全年gdp和cpi涨幅预期值，显示尽管当前经济出现向好趋势，但稳增长仍需政策呵护。同时，美联储逐步推动货币政策常态化，未来资本流动波动可能加大，国内利率和汇率政策推出的时点和力度需仔细考量这一因素。在偏宽松不变的大背景下，一方面，从常规工具观察，利率和存款准备金率仍有运用空间；另一方面，政策可能由前期的着重总量调整转为更注重结构优化，定向政策等结构性政策仍将保持一定力度。
从财政政策角度看，近日国务院强调推进财政资金统筹使用，避免资金使用“碎片化”，盘活各领域“沉睡”的财政资金，增加资金有效供给。这显示在政策推动下，未来财政政策将更积极，财政资金投放将对市场流动性产生积极作用。
整体上，财政政策和货币政策节奏可能发生变化，但二者并非简单的此消彼长，财政政策的推行需要货币政策的密切配合。在推行积极财政政策的过程中，只有货币政策配合，才能一方面为财政扩张提供资金辅助，另一方面化解债务风险，维护金融稳定，保证充足的资金供给和推动利率下行更是缺一不可。
此外，今年以来，政府推出一系列基建项目“稳增长”。在基建投资加大力度的前提下，将加快经济结构调整，推动各项制度改革落地。经济结构调整指向淘汰落后产能、加快新兴产业和新型农业发展，将为相关产业发展打开空间。深化国企改革等政策将调整利益分配格局，松绑长期经济增长面临的制度约束，有望释放长期经济增长动能。
从资本市场角度来看，市场走牛的逻辑未发生改变。此前，证监会主席肖钢明确表示赞同a股上涨是“改革牛”的观点，a股上涨是各项利好政策叠加的结果，有其必然性和合理性。具体来看，一方面，中央全面深化改革的各项举措稳定了市场预期，是股市上涨最强大动力；另一方面，杠杆因素的确发挥了重要作用。证券公司银证转账资金、沪港通净流入资金以及保险信托新增资金均有较多增加，特别是融资业务为股市上涨提供了资金支持。
目前，深化改革的步伐仍在加快：中央深改组会议近日通过国企改革的两份先导性文件，国企改革顶层设计方案落地在即；自贸区、京津冀、“一带一路”等领域的改革在上半年取得实质性进展，未来将进一步推进。“改革牛”依然底气十足。
从杠杆因素来看，有观点认为，近期监管部门严查配资和两融是引发市场调整的重要原因。对此应看到，严查配资业务有利于维护市场三公原则，保证市场健康发展。从证监会规范两融业务来看，近期发布的《证券公司融资融券管理办法（征求意见稿）》松紧并举，旨在建立逆周期的市场调节机制。这为融资业务留下万亿元的增长空间，并将引导外围杠杆资金回归两融，允许两融展期将支持长牛发展。这些因素的叠加会使杠杆牛市走得更稳、更长。
从资本市场改革来看，从证券法修订、ipo注册制到深港通，各项计划中的改革都在稳步推进，将为资本市场的市场化、法制化、国际化奠定基础。据海通证券测算，目前a股市值/gdp为99%，而二战后美国、日本、中国台湾、中国香港等牛市指数涨幅核心区域为10-20倍，牛市高点股票市值/gdp的核心区间为150%-200%。与之相比，a股仍有空间。从上述逻辑来看，在多重因素作用下，市场适度回调并未改变“改革牛”的逻辑，更有利于股市走出慢牛、长牛行情。
